（報(bào)告出品方/分析師：申萬(wàn)宏源 查浩）

1. 公司是火電節(jié)能環(huán)保裝備龍頭

1.1 主營(yíng)爐渣處理及煙氣余熱回收，靈活性改造業(yè)務(wù)快速發(fā)展

公司概況：

公司主要為電力、熱力、化工、冶金、垃圾處理等領(lǐng)域的客戶(hù)提供爐渣節(jié)能環(huán)保處理系統(tǒng)、煙氣節(jié)能環(huán)保處理系統(tǒng)、清潔能源消納系統(tǒng)和脫硫廢水環(huán)保處理系統(tǒng)解決方案。

公司發(fā)展歷程：公司成立之初，主營(yíng)濕式爐渣節(jié)能環(huán)保處理系統(tǒng)。

成為公司新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。

圖 1：公司成立以來(lái)產(chǎn)品演變情況

公司主要產(chǎn)品：公司的技術(shù)、產(chǎn)品覆蓋包括爐渣、灰塵、煙氣、細(xì)顆粒物、NOx、SOx、脫硫廢水等污染物的防治及鍋爐爐渣和煙氣余熱回收，同時(shí)涉足電廠靈活性改造以及清潔能源消納領(lǐng)域。以火電廠為例對(duì)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)及產(chǎn)品說(shuō)明如下：

公司業(yè)務(wù)模式：公司業(yè)務(wù)模式以 EP 為主、EPC 為輔。

EP 業(yè)務(wù)系公司根據(jù)業(yè)主或總承包商招標(biāo)要求進(jìn)行投標(biāo)，中標(biāo)后按照商務(wù)合同進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)采購(gòu)、包裝發(fā)貨、指導(dǎo)安裝；EPC 業(yè)務(wù)系公司除按照 EP 業(yè)務(wù)的流程制造、提供產(chǎn)品和服務(wù)外，還負(fù)責(zé)設(shè)備基礎(chǔ)設(shè)計(jì)施工和產(chǎn)品安裝服務(wù)。

公司股權(quán)架構(gòu)：輪環(huán)境。

1.2 公司在技術(shù)、資質(zhì)、TD、PP等方面優(yōu)勢(shì)明顯

持續(xù)創(chuàng)新，掌握領(lǐng)先的技術(shù)工藝。

公司成立以來(lái)，陸續(xù)推出煙氣余熱深度回收系統(tǒng)、鱗斗式干渣機(jī)、全負(fù)荷脫硝系統(tǒng)、清潔能源消納系統(tǒng)、模鍛鏈撈渣機(jī)等產(chǎn)品，并迅速形成市場(chǎng)影響力，其中低溫?zé)煔庥酂嵘疃然厥障到y(tǒng)榮獲G家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)；鱗斗式干渣機(jī)屬公司可創(chuàng)并D家生產(chǎn)，符合爐渣處理系統(tǒng)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)，撈渣機(jī)模鍛鏈?zhǔn)菆A環(huán)鏈之外的全新技術(shù)路線，有望打破G外產(chǎn)品在濕式爐渣處理系統(tǒng)輸送鏈條的壟斷地位。

取得鍋爐設(shè)計(jì)及制造等相關(guān)資質(zhì)，具備質(zhì)量控制優(yōu)勢(shì)。

公司取得了我G鍋爐設(shè)計(jì)和制造資質(zhì)、壓力容器的生產(chǎn)資質(zhì)，取得了美GASME-S（鍋爐制造）、ASME-U（壓力容器制造）資質(zhì)。

優(yōu)秀的員工TD。

優(yōu)質(zhì)的客戶(hù)資源和較高的PP知M度。

公司的節(jié)能環(huán)保系統(tǒng)設(shè)備主要應(yīng)用于火力發(fā)電和熱力行業(yè)，目前G內(nèi)的主要大型電力企業(yè)基本都是央企和G企，他們對(duì)于供應(yīng)商的選擇標(biāo)準(zhǔn)非常嚴(yán)苛，必須要獲得特定的資質(zhì)并擁有不俗的業(yè)績(jī)實(shí)力。

公司自成立以來(lái)，通過(guò)積極的市場(chǎng)開(kāi)拓，已經(jīng)與G內(nèi)五大發(fā)電集團(tuán)及各地方所屬火力發(fā)電企業(yè)建立了良好的業(yè)務(wù)關(guān)系。

業(yè)務(wù)協(xié)同優(yōu)勢(shì)。

公司產(chǎn)品下游用戶(hù)主要是火電企業(yè)，創(chuàng)新產(chǎn)品可以享受傳統(tǒng)產(chǎn)品帶來(lái)的渠道優(yōu)勢(shì)，同時(shí)多維度業(yè)務(wù)提供可滿(mǎn)足業(yè)主一站式采購(gòu)需求。

1.3 公司近NA業(yè)績(jī)整體表現(xiàn)較為穩(wěn)健

公司過(guò)去 5 NA業(yè)績(jī)表現(xiàn)平穩(wěn)，近 3 NA業(yè)績(jī)回升明顯。

0%。

得益于競(jìng)爭(zhēng)格JY改善及高毛利新業(yè)務(wù)推進(jìn)，公司毛利率及凈利率穩(wěn)步提升。

變，煙氣業(yè)務(wù)毛利率逐步恢復(fù)至常規(guī)水平。

。

公司負(fù)債率持續(xù)降低，速動(dòng)比率提升，償債能力良好。

公司負(fù)債率從

收現(xiàn)比快速提升，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流改善值得期待。

公司下游主要為電力

籌資及投資現(xiàn)金流

2. 火電投資有望加速，帶動(dòng)爐渣及煙氣余熱回收發(fā)展提速

公司傳統(tǒng)主營(yíng)產(chǎn)品為爐渣處理系統(tǒng)及煙氣余熱回收系統(tǒng)，主要下游客戶(hù)為火電廠，因此其市場(chǎng)需求與火電投資密切相關(guān)。

2.1 爐渣整機(jī)受益火電投資加速，配件產(chǎn)品JK替代持續(xù)推進(jìn)

火電在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間都將保持主導(dǎo)地位。從用電側(cè)，多NA來(lái)以煤電為應(yīng)該助力的火電支撐著全社會(huì)約 70%的用力能源消費(fèi)、供給結(jié)構(gòu)在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)不會(huì)改變。

圖 10：我G歷NA各電源發(fā)電量占比

圖 11：我G不同類(lèi)型電力裝機(jī)容量及占比（百萬(wàn)千瓦，%）

機(jī)為 15 NA比較低記錄。

供電緊張JY面重現(xiàn)，煤電“托底保供”作用凸顯，中央經(jīng)濟(jì)JY會(huì)議明確要立足以煤為主的基本G情，十四五煤電投資有望提速。

鑒于煤炭在我G能源安全中發(fā)揮著主體作用，減煤速度過(guò)快、力度過(guò)大，將削弱煤炭對(duì)保障能源體系安全運(yùn)轉(zhuǎn)的“托底保供”作用。

來(lái)，我G多個(gè)省份重現(xiàn)供電緊張JY面，采取“有序用電”“拉閘限電”等應(yīng)急手段。如果煤電退出操之過(guò)急，今后更大范圍、更深程度的缺電現(xiàn)象和電力價(jià)格波動(dòng)可能會(huì)頻頻出現(xiàn)。

此前“嚴(yán)控煤電新增裝機(jī)”表述，明確表示“要立足以煤為主的基本G情，抓好煤炭清潔高效利用，增加新能源消納能力，推動(dòng)煤炭和新能源優(yōu)化組合”。

會(huì)，會(huì)議要求堅(jiān)持從G情實(shí)際出發(fā)推進(jìn)煤炭清潔高效利用，切實(shí)發(fā)揮煤炭的兜底保障作用，確保G家能源電力安全保供。綜上分析，我們預(yù)計(jì)十四五煤電投資有望提速。

2.1.1 公司爐渣系統(tǒng)兼顧干式及濕式，其鱗斗式干渣機(jī)G際領(lǐng)先

爐渣具有量大、分布廣、溫度高、成分復(fù)雜、污染物多等特點(diǎn)。爐渣也稱(chēng)爐底渣，是固體燃料在鍋爐等燃燒設(shè)備的爐膛中燃燒后，從爐底排渣口排出的灰渣。

以火電廠燃煤鍋爐產(chǎn)生的爐渣為例，爐渣排出時(shí)溫度在 800℃～1,000℃，具有高溫危害和余熱利用價(jià)

爐渣節(jié)能環(huán)保處理系統(tǒng)分為干式爐渣處理系統(tǒng)和濕式爐渣處理系統(tǒng)。

干式主要依靠冷卻風(fēng)，是未來(lái)爐渣系統(tǒng)發(fā)展方向。

干式爐渣處理系統(tǒng)是指依靠爐膛負(fù)壓和風(fēng)機(jī)，引入適量受控的冷卻風(fēng)對(duì)高溫爐渣進(jìn)行冷卻的爐渣處理系統(tǒng)。其主要工作原理是：經(jīng)過(guò)燃燒后的高溫爐渣由爐底連續(xù)排出，通過(guò)渣井經(jīng)關(guān)斷門(mén)破碎后在干渣機(jī)的輸送帶上低速運(yùn)動(dòng)，在爐膛負(fù)壓和風(fēng)機(jī)作用下，受控的少量環(huán)境空氣逆向進(jìn)入干渣機(jī)內(nèi)部與熱渣進(jìn)行熱交換，使熱渣在輸送帶上完成燃燒并冷卻，經(jīng)碎渣機(jī)再次細(xì)化破碎后進(jìn)入渣倉(cāng)中儲(chǔ)存和定時(shí)卸料。

干式爐渣處理系統(tǒng)對(duì)高溫煤渣進(jìn)行冷卻收集處理，減少有害物質(zhì)的排放，同時(shí)實(shí)現(xiàn)爐渣余熱回收利用，提高了鍋爐熱效率，具有節(jié)能減排的功能。

公司研發(fā)的鱗斗式干渣機(jī)為公司可創(chuàng)并D家生產(chǎn)，技術(shù)達(dá)到G際領(lǐng)先，克服了傳統(tǒng)換熱效率低的缺陷。

干式爐渣處理系統(tǒng)的行收集、破碎、冷卻、輸送、存儲(chǔ)的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)節(jié)能降耗。

核心技術(shù)，彌補(bǔ)了傳統(tǒng)技術(shù)換熱效率低的缺陷，顯著提高了鍋爐熱效率，其技術(shù)及應(yīng)用被評(píng)為G際領(lǐng)先。

內(nèi)干式爐渣處理系統(tǒng)中應(yīng)用比較普遍的干渣機(jī)設(shè)備之一，符合干式爐渣處理系統(tǒng)的發(fā)展趨勢(shì)。

濕式為傳統(tǒng)主流爐渣系統(tǒng)，主要依靠冷卻水。

濕式爐渣處理系統(tǒng)是指依靠冷卻水對(duì)高溫爐渣進(jìn)行冷卻的爐渣環(huán)保處理系統(tǒng)。其主要工作原理是：經(jīng)過(guò)燃燒后的高溫爐渣由爐底連續(xù)排出，通過(guò)渣井和關(guān)斷門(mén)后落到裝滿(mǎn)冷卻水的刮板撈渣機(jī)槽體內(nèi)，并經(jīng)冷卻、粒化后輸送至渣倉(cāng)中儲(chǔ)存和定時(shí)卸料。刮板撈渣機(jī)為濕式爐渣處理系統(tǒng)的核心設(shè)備。

濕式爐渣處理系統(tǒng)采用公司自主研發(fā)的大渣分離破碎技術(shù)、機(jī)械密封內(nèi)導(dǎo)輪技術(shù)、模鍛鏈撈渣機(jī)技術(shù)、真空脫水技術(shù)、污水零溢流技術(shù)等核心技術(shù)，具有耗水少、廢水再利用、適應(yīng)能力強(qiáng)等特點(diǎn)。

圖 15：濕式爐渣處理系統(tǒng)工藝圖

研發(fā)核心模鍛鏈配件，打破G外產(chǎn)品壟斷，實(shí)現(xiàn)JK替代。

刮板撈渣機(jī)鏈條基本都采用圓環(huán)鏈，采用圓鋼編制而成，兩相鄰鏈環(huán)為點(diǎn)狀接觸，承受負(fù)荷時(shí)接觸點(diǎn)壓強(qiáng)高，導(dǎo)致磨損較快。

鏈條輸送結(jié)構(gòu)，兩相鄰鏈環(huán)為圓弧面接觸，大大增加了受力點(diǎn)的接觸面積，使用壽命顯著提高。模鍛鏈技術(shù)解決了圓環(huán)鏈易磨損的問(wèn)題，同時(shí)價(jià)格顯著低于JK產(chǎn)品，有望打破G外產(chǎn)品在濕式爐渣處理系統(tǒng)輸送鏈條的壟斷地位。

公司產(chǎn)品的存量市場(chǎng)占有率達(dá)13%。

根據(jù)中G電力企業(yè)聯(lián)合

由于無(wú)法客觀統(tǒng)計(jì)公司成立以來(lái)或報(bào)告期內(nèi)火電企業(yè)爐渣處理系統(tǒng)市場(chǎng)總供應(yīng)量，因此無(wú)法計(jì)算公司在增量市場(chǎng)的市場(chǎng)占有率。

2.1.2 公司爐渣整機(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，配件產(chǎn)品JK替代加速

爐渣節(jié)能環(huán)保處理系統(tǒng)市場(chǎng)需求包括整機(jī)產(chǎn)品和配件，公司整機(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，配件發(fā)展迅猛，伴隨十四五期間火電投資有望加速，公司爐渣系統(tǒng)業(yè)務(wù)值得期待。

整機(jī)需求主要包括存量火電機(jī)組整體更新以及新建火電機(jī)組的需求。

.14 萬(wàn)元，整體保持平穩(wěn)。

配件需求來(lái)自于存量火電機(jī)組，更換需求旺盛。

受爐渣節(jié)能環(huán)保處理系統(tǒng)本身的復(fù)雜性及設(shè)備運(yùn)行條件差等因素影響，系統(tǒng)部件特別是關(guān)鍵零部件如鏈條等磨損嚴(yán)重，需要進(jìn)行定期更換，平均而言，鏈條等核心部件的使用壽命在2-4 NA，上述關(guān)鍵零部件的價(jià)值占整機(jī)設(shè)備價(jià)值的比例較高，零部件的正常損耗與更換的市場(chǎng)也較為可觀。

簽訂韓G 1.05 億爐渣處理系統(tǒng)大單，未來(lái)G際業(yè)務(wù)持續(xù)開(kāi)拓值得期待。

2.2 低溫省煤器市場(chǎng)迎來(lái)止跌回升，存量替換+新建共同放量

2.2.1 低溫?zé)煔庥酂嵘疃然厥障到y(tǒng)優(yōu)勢(shì)顯著，榮獲G家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)

鍋爐面臨熱損失、腐蝕、積灰、磨損等問(wèn)題。鍋爐排放的煙氣中含有大量粉塵、SOx、NOx 等有害物質(zhì)，是造成大氣污染的主要原因之一。

熱效率。但在煙氣余熱回收后的低溫條件下，鍋爐排出的煙氣中含有的 SOx、NOx 等酸性氣體與煙氣中的水蒸汽會(huì)結(jié)合形成酸蒸汽，酸蒸汽在金屬受熱面表面冷凝出的酸液滴對(duì)受熱面造成腐蝕，并進(jìn)一步與煙氣中的飛灰顆粒和金屬受熱面腐蝕剝落的鐵銹結(jié)合引起積灰硬化堵塞煙道，造成鍋爐負(fù)壓維持困難，甚至可能導(dǎo)致?tīng)t內(nèi)燃燒惡化或者無(wú)法運(yùn)行。

公司低溫省煤器優(yōu)勢(shì)顯著，獲評(píng)G家科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎(jiǎng)（二等獎(jiǎng)）。

為解決鍋爐熱損失、腐蝕、積進(jìn)步獎(jiǎng)（二等獎(jiǎng)）”。

公司系統(tǒng)的核心設(shè)備為煙氣深度冷卻器（也稱(chēng)“低溫省煤器”），是一種采用冷卻工質(zhì)對(duì)煙氣進(jìn)行深度冷卻并吸收余熱的熱能轉(zhuǎn)換裝置。該裝置的創(chuàng)新之處在于：利用煙氣中飛灰所含大量的堿性灰塵，在煙氣降溫過(guò)程中凝并、吸收、脫除酸性物質(zhì)和灰塵，從而避免低溫環(huán)境下酸體與水蒸汽凝結(jié)形成酸蒸汽，實(shí)現(xiàn)了低溫腐蝕的有效防控。

圖 16：煙氣余熱回收利用示意圖

該裝置的節(jié)能環(huán)保優(yōu)勢(shì)包括：

1）突破煙氣酸露點(diǎn)溫度限制，實(shí)現(xiàn)煙氣余熱深度回收。

100℃，深度回收煙氣余熱。

2）促進(jìn)煙氣中污染物的高效脫除。煙氣降溫過(guò)程中，酸性物質(zhì)與煙氣深度冷卻過(guò)程中飛灰所含的堿性物質(zhì)反應(yīng)，酸性物質(zhì)被飛灰凝并、吸收，并在除塵過(guò)程中脫除，降低了 SOx、汞及氟的排放。

3）實(shí)現(xiàn)低低溫靜電除塵。

4）減少脫硫工藝?yán)鋮s水量。

脫硫過(guò)程中需要消耗大量的工藝水來(lái)冷卻煙氣溫度至比較不錯(cuò)脫硫工況，同時(shí)溶解石灰石。因此在進(jìn)入脫硫塔之前降低煙氣溫度將大量減少工藝?yán)鋮s水的需求量，具有明顯的節(jié)水效果。

2.2.2 可批存量設(shè)備迎更換周期，疊加新建火電潮啟動(dòng)，市場(chǎng)止跌回升

過(guò)去五NA低溫?zé)煔庥酂嵘疃然厥障到y(tǒng)收入降低，主要原因包括：

1） 火電企業(yè)CA低排放、節(jié)能改造基本完成，改造需求減少。

NAG家火電CA低排放周期啟動(dòng)，G家出TA-I多項(xiàng)對(duì)火電企業(yè)節(jié)能減排的政策，同時(shí)由于煙氣余熱回收能夠?yàn)殡姀S帶來(lái)顯著的經(jīng)濟(jì)效益，火電企業(yè)改造積極性較高，紛紛加大煙氣節(jié)能環(huán)保投入。

低溫省煤器作為主流產(chǎn)品得到快速發(fā)展。

2）新建火電市場(chǎng)總體保持平穩(wěn)，但市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。

由于新增火電機(jī)組必須配備煙氣余熱回收系統(tǒng)，因此新建市場(chǎng)存在較為固定的市場(chǎng)需求。十三五期間，全G火電新增裝機(jī)容量總體保持平穩(wěn)，隨著市場(chǎng)發(fā)展，眾多企業(yè)開(kāi)始進(jìn)入煙氣余熱回收領(lǐng)域。

情況逐漸增多，公司也不再參與低價(jià)投標(biāo)，但行業(yè)低價(jià)中標(biāo)現(xiàn)象仍然明顯，隨后導(dǎo)致公司產(chǎn)品銷(xiāo)售下滑。

3）煙氣余熱回收存量替換及零配件替換需求較少。

與爐渣節(jié)能環(huán)保處理系統(tǒng)不同，煙氣余熱回收系統(tǒng)為主要由 ND 鋼管組成的整體，配件更換需求量較少。另外，電廠煙氣余熱回收改造在我G發(fā)展時(shí)間較短，報(bào)告期內(nèi)，尚未出現(xiàn)大規(guī)模更新的需求。

7%），其中已實(shí)現(xiàn)CA低排放的煤電機(jī)組CA過(guò) 10 億千瓦、節(jié)能改造規(guī)模近 9 億千瓦、靈活性改造規(guī)模CA過(guò) 1 億千瓦。

可次回升。

此外，火電新建機(jī)組以大規(guī)模為主，業(yè)主對(duì)供應(yīng)商要求較高，行業(yè)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)格JY得到改善，進(jìn)一步推動(dòng)公司業(yè)績(jī)回升。

3. 火電靈活性改造提速，全負(fù)荷脫硝及蓄熱設(shè)備迎來(lái)爆發(fā)

公司靈活性改造相關(guān)業(yè)務(wù)主要包括全負(fù)荷脫硝及清潔能源消納系統(tǒng)。

3.1 火電靈活性改造成新能源發(fā)展剛需，行業(yè)發(fā)展啟動(dòng)加速

在時(shí)間上，風(fēng)光發(fā)電受自然環(huán)境影響，發(fā)電波動(dòng)性較大，且出力往往同用電負(fù)荷不匹配。

在空間上，風(fēng)光裝機(jī)主要分布在東北、華北北部和西北地區(qū)，與用電負(fù)荷較高的中東部地區(qū)存在空間上的不匹配，從而導(dǎo)致一些地區(qū)棄風(fēng)棄光等問(wèn)題日益突出。

靈活調(diào)節(jié)電源建設(shè)遠(yuǎn)不及新能源發(fā)展速度，新能源消納問(wèn)題日益凸顯。

能力的建設(shè)包括抽水蓄能、電化學(xué)儲(chǔ)能、火電靈活性改造等，其中抽水蓄能電站受站址資源和建設(shè)工期限制，氣電受氣源、氣價(jià)約束，發(fā)展規(guī)模有限?，F(xiàn)階段儲(chǔ)能技術(shù)受制于經(jīng)濟(jì)性、安全性，尚不具備大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用條件。

火電靈活性改造為比較快且成本比較低的方式。

成本僅 0.05 元，遠(yuǎn)低于電化學(xué)儲(chǔ)能（1.2 元）等其他調(diào)節(jié)手段。

對(duì)標(biāo)發(fā)達(dá)G家調(diào)峰能力，我G煤電靈活性還有很大提升空間。

G內(nèi)火電靈活性改造的核心目標(biāo)是充分響應(yīng)電力系統(tǒng)的波動(dòng)性變化，實(shí)現(xiàn)降低比較小出力、快速啟停、快速升降負(fù)荷三大目標(biāo)，其中降低比較小出力，即增加調(diào)峰能力是目前比較主要的改造目標(biāo)。目前我G純凝機(jī)組調(diào)峰能力（比較低運(yùn)行負(fù)荷）普遍為 50%左右，熱電機(jī)組為保證熱負(fù)荷供應(yīng)，供熱期調(diào)峰能力僅為 60%

我G煤電靈活性改

根據(jù)《電力發(fā)展“十三五”規(guī)劃》，十三五期間

東北地區(qū)靈活性改造較快，其余地區(qū)發(fā)展較慢，主要原因在于調(diào)峰服務(wù)補(bǔ)償偏低。

與之對(duì)比的是全G其他地區(qū)靈活性改造發(fā)展較慢，主要原因在于大部分地區(qū)為煤電提供的輔助調(diào)峰服務(wù)補(bǔ)償偏低。由于各地區(qū)電力供需、電價(jià)情況均有不同，多地尚未建立起相應(yīng)激勵(lì)機(jī)制。

此外，按照“誰(shuí)使用誰(shuí)付費(fèi)”原則，目前煤電調(diào)峰補(bǔ)償主要來(lái)自風(fēng)電，隨著風(fēng)電即將進(jìn)入平價(jià)時(shí)代，其自身邊際利潤(rùn)已經(jīng)很低，風(fēng)電分?jǐn)傉{(diào)峰成本壓力也較大。電力市場(chǎng)化交易與輔助服務(wù)市場(chǎng)推進(jìn)，將推動(dòng)火電靈活性改造需求加速釋放。

完善分時(shí)電價(jià)機(jī)制的通知》，明確在保持銷(xiāo)售電價(jià)總水平 基本穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善目錄分時(shí)電價(jià)機(jī)制，更好引導(dǎo)用戶(hù)削峰填谷、改善電力供 需狀況、促進(jìn)新能源消納。

伴隨峰谷電價(jià)的拉大以及輔助服務(wù)市場(chǎng)機(jī)制的成熟，火電靈活 改造等調(diào)峰方式商業(yè)模式將

儲(chǔ)能包括壓縮空氣儲(chǔ)能、電化學(xué)儲(chǔ)能、煤電靈活性改造、燃?xì)鈾C(jī)組以及可再生能源制氫項(xiàng)目在內(nèi)，都可以按照一定的規(guī)則折算成儲(chǔ)能容量（煤電機(jī)組以新增深調(diào)能力的 10%×8 小時(shí)折算儲(chǔ)能容量），參與競(jìng)爭(zhēng)排序。

成存量煤電機(jī)組靈活性改造 2 億千瓦，增加系統(tǒng)調(diào)節(jié)能力 3000-4000 萬(wàn)千瓦，同時(shí)十四五期間，實(shí)現(xiàn)煤電機(jī)組靈活制造規(guī)模 1.5 億千瓦。

純凝工況調(diào)峰能力的一般要求為比較小發(fā)電出力達(dá)到 35%額定負(fù)個(gè)方面。

1）鍋爐側(cè)。

重點(diǎn)解決燃燒穩(wěn)定性、制粉系統(tǒng)穩(wěn)定性、換熱水動(dòng)力穩(wěn)定性、受熱面高溫腐蝕與疲勞損傷、空預(yù)器低溫腐蝕及泄露、脫硝運(yùn)行安全等問(wèn)題。核心技術(shù)包括鍋爐低負(fù)荷穩(wěn)燃技術(shù)（保障鍋爐燃燒穩(wěn)定性）、寬負(fù)荷脫硝技術(shù)（保證 SCR 脫硝系統(tǒng)寬負(fù)荷運(yùn)行）。

其中寬負(fù)荷脫硝技術(shù)主要為應(yīng)對(duì)機(jī)組低負(fù)荷運(yùn)行時(shí)，煙氣溫度降低帶來(lái)催化劑活性降低、還原劑結(jié)晶、空預(yù)器腐蝕等問(wèn)題。為了保證 SCR 脫硝系統(tǒng)寬負(fù)荷運(yùn)行，主要技術(shù)路線有2 類(lèi)：通過(guò)改造鍋爐熱力系統(tǒng)或煙氣系統(tǒng)，提高低負(fù)荷階段 SCR 反應(yīng)器入口溫度；選用寬溫 催化劑，在常規(guī) V-W-TiO2 催化劑基礎(chǔ)上，通過(guò)添加其他元素改進(jìn)催化劑性能，提高低溫下催化劑活性。

2）汽輪機(jī)側(cè)。

汽輪機(jī)設(shè)備適應(yīng)性以及供熱機(jī)組以熱定電等問(wèn)題。

主要技術(shù)包括汽輪機(jī)通流設(shè)計(jì)與末級(jí)葉片性能優(yōu)化技術(shù)、供熱機(jī)組熱電解耦技術(shù)。其中熱電解耦主要是為了應(yīng)對(duì)熱電聯(lián)產(chǎn)機(jī)組調(diào)峰能力受到供熱負(fù)荷制約的影響，采取的改造技術(shù)有：

切除低壓缸供熱，中壓缸排汽絕大部分用于對(duì)外供熱，僅保持少量的冷卻蒸汽，使低壓缸在高真空條件下“空轉(zhuǎn)”運(yùn)行；電熱鍋爐，在熱源側(cè)設(shè)置電熱鍋爐，主要包括直熱式電熱鍋爐和 蓄熱式電熱鍋爐，實(shí)

青達(dá)環(huán)保多個(gè)產(chǎn)品滿(mǎn)足靈活性改造場(chǎng)景需求。

青達(dá)的全負(fù)荷脫銷(xiāo)系統(tǒng)即為寬負(fù)荷脫硝技術(shù)主流解決方案，蓄熱罐與電極鍋爐為供熱機(jī)組熱電解耦技術(shù)主流解決方案之一。伴隨更多的火電企業(yè)將參與靈活性改造及深度調(diào)峰，全負(fù)荷脫硝、電極鍋爐、蓄熱器等技術(shù)、產(chǎn)品的市場(chǎng)需求將逐步釋放。

3.2 靈活性改造加速，推動(dòng)公司全負(fù)荷脫硝業(yè)務(wù)迎來(lái)高速增長(zhǎng)

中，脫硝入口煙溫也達(dá)不到催化劑投運(yùn)比較低溫度要求。煙溫低于催化劑比較不錯(cuò)運(yùn)行溫度時(shí)，會(huì)導(dǎo)致氨分子逃逸率增大，減少了與 NOx 的反應(yīng)機(jī)率，脫硝效率下降，比較終導(dǎo)致排放不達(dá)標(biāo)。

同時(shí)，逃逸的氨分子與 SO3 和 H2O 發(fā)生化學(xué)反應(yīng)生成硫酸銨或硫酸氫銨，生成物附著在催化劑表面，易引起積灰進(jìn)而堵塞催化劑的通道和微孔，降低催化劑的活性和脫硝效率，生成物也會(huì)隨煙氣到達(dá)空預(yù)器位置，引起空預(yù)器的堵塞，造成后續(xù)引風(fēng)機(jī)等設(shè)備出力增加，嚴(yán)重時(shí)會(huì)造成機(jī)組停運(yùn)事故。

公司研發(fā)全負(fù)荷脫硝系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)低溫脫硝，保障火電機(jī)組靈活性改造需求。

G內(nèi)常用的全負(fù)荷脫硝技術(shù)主要有：省煤器外部煙氣旁路技術(shù)及省煤器給水旁路技術(shù)。公司全負(fù)荷脫硝系統(tǒng)核心技術(shù)為水旁路技術(shù)，通過(guò)在省煤器（安裝于鍋爐尾部煙道下部用于回收所排煙的余熱的一種裝置，是將鍋爐給水加熱成汽包壓力下的飽和水的受熱面）進(jìn)出口增加并行的旁路管道，部分水通過(guò)旁路管道流動(dòng)，減少省煤器進(jìn)水量，從而降低省煤器內(nèi)工質(zhì)從 煙氣側(cè)的吸熱量，達(dá)到提高脫硝入口煙溫的目的，比較終實(shí)現(xiàn)火力發(fā)電機(jī)組靈活性調(diào)峰、鍋爐低負(fù)荷脫硝。與同類(lèi)技術(shù)對(duì)比，本技術(shù)不影響鍋爐和其它鍋爐輔助設(shè)備的性能和運(yùn)行安全，占用空間小、結(jié)

公司全負(fù)荷脫硝技術(shù)優(yōu)勢(shì)顯著，被中電聯(lián)認(rèn)定為G際領(lǐng)先。

硝領(lǐng)域，是市場(chǎng)較早介入該領(lǐng)域的公司之一。

同時(shí)公司擁有 8 個(gè)軟件著作權(quán)，用于電廠靈活性改造的自動(dòng)控制，能夠?qū)崿F(xiàn)不同煙溫、不同負(fù)荷下，自動(dòng)調(diào)節(jié)控制系統(tǒng)的運(yùn)行。

此外，全負(fù)荷脫硝領(lǐng)域涉及到鍋爐本體的省煤器水旁路管路，資質(zhì)門(mén)檻較高，除了SH電氣等大型鍋爐廠，一般小廠家難以參與，公司取得了我G鍋爐設(shè)計(jì)和制造資質(zhì)、壓力容器的生產(chǎn)資質(zhì)，取得了美G ASME-S（鍋爐制造）、ASME-U（壓力容器制造）資質(zhì)。

22 NA 4 月，公司公告控股子公司北京清遠(yuǎn)順合環(huán)保科技有限公司收到 1 項(xiàng)中G電力企業(yè)聯(lián)合會(huì)（即中電聯(lián)）頒發(fā)的“基于水側(cè)調(diào)控的火電廠全負(fù)荷脫硝技術(shù)KF與應(yīng)用”的科學(xué)技術(shù)成果鑒定證書(shū)，該技術(shù)被評(píng)為G際領(lǐng)先水平。

靈活性改造迎來(lái)加速，預(yù)計(jì)十四五釋放全負(fù)荷脫硝訂單 75 億元。

間約 75 億元，每NA約 15 億元。

全負(fù)荷脫硝業(yè)務(wù)迎來(lái)高速增長(zhǎng)，CAGR 達(dá) 117%。

江蘇省印發(fā)煤電機(jī)組脫硝改造工作方案，強(qiáng)化啟停階段管理，有望進(jìn)一步推動(dòng)公司水旁路全負(fù)荷脫硝發(fā)展。

緩解煤電機(jī)組深度調(diào)峰及啟停過(guò)程中對(duì)環(huán)境質(zhì)量的影響。由于水旁路工藝更適合實(shí)現(xiàn)全負(fù)荷脫硝，煙氣旁路則不太適應(yīng)啟停期間的工況，因此江蘇省政策有望進(jìn)一步推動(dòng)公司主導(dǎo)的水旁路全負(fù)荷脫硝工藝。

3.3 牽手丹麥公司，發(fā)展電極鍋爐及蓄熱器業(yè)務(wù)，助力清潔能源消納

清潔能源消納系統(tǒng)包括電極鍋爐系統(tǒng)和蓄熱器系統(tǒng)，二者既可單D使用，又可聯(lián)合配置使用，將電能轉(zhuǎn)換成熱能存儲(chǔ)和供給，以實(shí)現(xiàn)火力發(fā)電機(jī)組靈活性調(diào)峰、清潔供熱、清潔能源消納等用途。

代理丹麥電極鍋爐，合作推廣電極鍋爐。

電極鍋爐是一種利用水的高電阻特性，采用三相電極直接在鍋爐內(nèi)設(shè)定電導(dǎo)率的爐水中放電發(fā)熱，使得電能以接近 100%的轉(zhuǎn)換效率轉(zhuǎn)換成熱能，產(chǎn)生熱水或蒸汽的裝置。

鍋爐、電極、控制系統(tǒng)的設(shè)計(jì)為基礎(chǔ)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)并提供技術(shù)支持。

公司負(fù)責(zé)客戶(hù)KF、電極鍋爐配TA-O系統(tǒng)的生產(chǎn)以及電極鍋爐的安裝。

蓄熱器可以滿(mǎn)足火力靈活性調(diào)峰、清潔能源消納及清潔供熱的節(jié)能環(huán)保需求。

蓄熱器是利用水的蓄熱能力蓄存熱能的一種裝置，其工作原理是基于不同溫度下水密度的差異，在罐體容器中，密度不同的冷熱水因重力影響而自然分層，熱水在上，冷水在下，中間形成厚度 1 米左右的過(guò)渡層。

當(dāng)熱源產(chǎn)熱量大于用戶(hù)用熱量時(shí)蓄熱器蓄熱，熱水從上部布水器水管進(jìn)入，冷水從下部布水器水管排出，過(guò)渡層向下移動(dòng)；當(dāng)熱源產(chǎn)熱量小于用戶(hù)用熱量時(shí)蓄熱器放熱，熱水從上部布水器水管排出，冷水從下部布水器水管進(jìn)入，過(guò)渡層向上移動(dòng)。

蓄熱器罐體中水的質(zhì)量是保持恒定不變的，而儲(chǔ)熱量是變化的。蓄熱器通過(guò)解決熱能供需在時(shí)間和空間上的矛盾，來(lái)實(shí)現(xiàn)削峰填谷、蓄存熱能的作用，以滿(mǎn)足火力發(fā)電機(jī)組靈活性調(diào)峰、清潔能源消納及清潔供熱的節(jié)能環(huán)保需求。蓄熱器能降低電廠投資，其投資遠(yuǎn)低于建設(shè)調(diào)峰熱源，并可以比較大限度發(fā)揮熱電聯(lián)產(chǎn)的優(yōu)勢(shì)，降低運(yùn)營(yíng)成本，具有很好的應(yīng)用前景。

與丹麥公司合作，實(shí)現(xiàn)蓄熱器項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)積累，掌握核心技術(shù)。

責(zé)任公司火電廠深度調(diào)峰靈活技術(shù)應(yīng)用（蓄熱系統(tǒng)）項(xiàng)目蓄熱水罐制作、安裝”工程，該項(xiàng)目聘請(qǐng)丹麥安博（Ramboll Danmark A/S, Denmark）為公司提供技術(shù)支持和咨詢(xún)服務(wù)。

通過(guò)該項(xiàng)目積累的經(jīng)驗(yàn)，并憑借在其他產(chǎn)品領(lǐng)域積累的數(shù)值模擬技術(shù)，公司自主研發(fā)了蓄熱器盤(pán)式布水器技術(shù)、平底承壓蓄熱器技術(shù)及蓄熱器協(xié)同電力系統(tǒng)調(diào)頻調(diào)峰等核心技術(shù)，其中蓄熱器依靠盤(pán)式布水器均勻布水，結(jié)構(gòu)和制造工藝簡(jiǎn)單，免維護(hù)，壽命長(zhǎng)，保證過(guò)渡層厚度小于 1m；平底承壓罐技術(shù)改變傳統(tǒng)承壓蓄熱器罐底為壓力容器封頭的結(jié)構(gòu)形式，采用錨固在承壓蓄熱罐基礎(chǔ)底座上的平底形式，耗材少，占用空間小，施工難度低，成本小；能動(dòng)與非能動(dòng)安全技術(shù)保證蓄熱器在設(shè)備故障或失電情況下的安全。

IPO 募投項(xiàng)目之一為蓄熱器產(chǎn)品SCX建設(shè)項(xiàng)目。

項(xiàng)目建成后，將提高公司蓄熱器產(chǎn)品的生產(chǎn)能力，快速打造公司在蓄熱器市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)地位。熱電解耦市場(chǎng)仍處于早期階段，業(yè)務(wù)收入呈波動(dòng)狀態(tài)，未來(lái)伴隨靈活性改造推動(dòng)有望 加速。

4 持續(xù)研發(fā)脫硫廢水等新產(chǎn)品，不斷開(kāi)拓非電等新行業(yè)需求

4.1 持續(xù)研發(fā)，細(xì)顆粒物去除系統(tǒng)穩(wěn)步發(fā)展細(xì)顆粒物對(duì)人體健康和大氣環(huán)境治理影響更大。

細(xì)顆粒物是指直徑小于等于 2.5 微米的顆粒物（即 PM2.5），其直徑小，含有大量的有毒、有害物質(zhì)，且在大氣中的停留時(shí)間長(zhǎng)、輸送距離遠(yuǎn)，因而對(duì)人體健康和大氣環(huán)境質(zhì)量影響更大。煙氣經(jīng)過(guò)脫硝、除塵、脫硫后可去除大部分有害物質(zhì)，但煙氣當(dāng)中不易去除的部分細(xì)顆粒物隨煙氣飄入大氣，是產(chǎn)生霧霾的重要因素之一。

煙氣中的細(xì)顆粒物包括：

①以固態(tài)形式存在的可過(guò)濾顆粒物；

②在煙氣溫度狀態(tài)下，以氣態(tài)形式排出，在煙羽稀釋和冷卻過(guò)程中凝結(jié)成粒子的可凝結(jié)顆粒物。

細(xì)顆粒物去除系統(tǒng)通過(guò)煙氣冷凝，實(shí)現(xiàn)顆粒物去除，消除白煙。細(xì)顆粒物去除系統(tǒng)核心設(shè)備煙氣冷凝裝置，是一種采用冷卻工質(zhì)對(duì)煙氣進(jìn)行更深度冷卻的熱能轉(zhuǎn)換裝置，該裝置可使煙氣中幾乎所有的酸蒸汽和部分水蒸汽發(fā)生相變冷凝析出（煙氣深度冷卻器只使煙氣中的硫酸發(fā)生相變和飛灰中堿性物質(zhì)發(fā)生凝并吸收）。

通過(guò)煙氣冷凝裝置將脫硫塔出口煙氣溫度降低，使煙氣中的細(xì)顆粒物與水蒸汽凝結(jié)去除，實(shí)現(xiàn)環(huán)保排放的目的，冷凝水可循環(huán)利用；與煙氣深度冷卻器、煙氣再熱器聯(lián)合配置還可去除有色煙羽和白色煙羽，減輕煙囪腐蝕。

細(xì)顆粒物去除系統(tǒng)

4.2 脫硫廢水獲評(píng)G際先進(jìn)，市場(chǎng)訂單逐步突破

脫硫廢水是電廠比較難處理的末端高鹽廢水。燃煤發(fā)電會(huì)產(chǎn)生大量的含硫危害氣體，煙氣濕法脫硫工藝是燃煤電廠比較常使用降低煙氣污染的技術(shù)，脫硫效果顯著，但濕法脫硫產(chǎn)生的廢水會(huì)造成二次污染，須要進(jìn)行特殊處理。

脫硫廢水呈弱酸性，懸浮物含量高，含有大量的氯離子及鈣鎂等金屬離子，同時(shí)脫硫廢水中含有鎘、汞、鉻、鉛、鎳等微量的重金屬離子，是火電廠比較難處理的末端高鹽廢水。目前脫硫廢水經(jīng)過(guò)常規(guī)處理后，一般暫放在蓄水池，或者噴灑煤場(chǎng)。

煤場(chǎng)噴灑可實(shí)現(xiàn)安全和抑塵等目的，但廢水用量小，且脫硫廢水進(jìn)入煤場(chǎng)，會(huì)增加后續(xù)鍋爐尾部的腐蝕風(fēng)險(xiǎn)、脫硫廢水中的鈉鹽在高溫條件下容易爐內(nèi)結(jié)焦、煤場(chǎng)地下水污染等風(fēng)險(xiǎn)。

圖 23：脫硫廢水處理系統(tǒng)實(shí)景圖（左）及其濃縮減量階段示意圖（右）

公司采用濃縮減量+干燥固化技術(shù)路線，可實(shí)現(xiàn)零排放及資源化利用。

公司主要工藝路線為濃縮減量+干燥固化，將廢水中清潔的水進(jìn)行分離回用，廢水中的石膏、粉塵、雜鹽進(jìn)行干燥固化，優(yōu)勢(shì)包括：

①脫硫廢水無(wú)需加藥軟化。利用石膏晶種強(qiáng)吸附原理，結(jié)垢物質(zhì)與晶種本身結(jié)構(gòu)相同，晶種表面對(duì)結(jié)垢物質(zhì)的親和力大于管道對(duì)結(jié)垢物質(zhì)的親和力，脫硫廢水中析出的硫酸鈣分子優(yōu)先附著在懸浮的硫酸鈣晶體上，避免加藥軟化；

②實(shí)現(xiàn)冷凝水的可回用。在低溫環(huán)境（60℃-80℃）下，噴淋脫硫廢水與空氣傳質(zhì)換熱后，空氣攜帶蒸發(fā)水分變?yōu)轱柡蜐窨諝?，收集的冷凝液為潔凈態(tài)水蒸汽。③通過(guò)高溫?zé)煔鈱饪s液水分蒸干后，形成的 Cl-鹽及重金屬進(jìn)入煙氣，被后續(xù)除塵器捕捉進(jìn)入飛灰系統(tǒng)。

該項(xiàng)目成果整體達(dá)到G際領(lǐng)先水平。

本技術(shù)以低成本實(shí)現(xiàn)脫硫廢水零排放協(xié)同煙氣污染物控制，在高鹽廢水零排放領(lǐng)域具有重要的推廣價(jià)值，為燃煤電廠末端高鹽廢水零排放提供了指導(dǎo)及技術(shù)支持。公司產(chǎn)品逐步取得市場(chǎng)突破。

4.3 非電行業(yè)節(jié)能環(huán)保改造需求快速釋放，公司不斷開(kāi)拓

，基本完成CA低排放改造。

除了火電行業(yè)，其他非電行業(yè)，例如鋼鐵、煤化工、電解鋁、水泥等也存在高耗能、低能源利用率的問(wèn)題，存在較大的余熱回收、節(jié)能改造的需求。

從主要耗煤行業(yè)來(lái)看，電力行業(yè)全NA耗煤 22.9 億噸左右，鋼鐵行業(yè)耗煤 6.5 億噸，建材行業(yè)耗煤 3.8 億噸，化工行業(yè)耗煤 3 億噸。

布的《工業(yè)爐窯大氣污染綜合治理方案》提出“實(shí)現(xiàn)污染深度治理，推進(jìn)工業(yè)爐窯全面達(dá)標(biāo)排放。

重點(diǎn)區(qū)域鋼鐵、水泥、焦化、石化、化工、有色等行業(yè)，二氧化硫、氮氧化物、顆粒物、揮 發(fā)性有機(jī)物（VOCs）排放全面執(zhí)行大氣污染物特別排放限值?！鄙鲜稣叩某鯰A-I意味著非電行業(yè)CA低排放改造已正式開(kāi)始。

目前，各地在充分借鑒電力行業(yè)CA低排放改造技術(shù)成果和經(jīng)驗(yàn)做法的基礎(chǔ)上，正積極推進(jìn)當(dāng)?shù)劁撹F等非電行業(yè)的CA低排放改造。非電行業(yè)的進(jìn)一步開(kāi)拓將成為公司未來(lái)發(fā)展的重要方向。

5. 盈利預(yù)測(cè)及風(fēng)險(xiǎn)提示

5.1 盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)

基于上述分析，我們對(duì)公司主要的業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)如下：

1. 爐渣處理系統(tǒng)。

入增速分別為 6%、31%、30%。毛利率方面，考慮市場(chǎng)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)格JY相對(duì)穩(wěn)定，預(yù)計(jì)維持 32%不變。

2. 低溫?zé)煔庥酂峄厥障到y(tǒng)（低溫省煤器）。

受益于存量市場(chǎng)迎來(lái)更換潮及新建煤電市場(chǎng)投資加速，我們預(yù)計(jì)

3. 全負(fù)荷脫硝業(yè)慮該項(xiàng)業(yè)務(wù)的資質(zhì)及技術(shù)壁壘，我們預(yù)計(jì)維持34%不變。

/17 倍。

我們選取同樣受益于火電基建加速及靈活性改造的力源科技、龍凈環(huán)保及西子潔能為可比公司，其中力源科技為火電裝備凝結(jié)水處理系統(tǒng)龍頭，龍凈環(huán)保為火電廠煙氣處理龍頭，西子潔能為余熱鍋爐龍頭，同時(shí)積極

被容誠(chéng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具了保留意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告，內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告被事務(wù)所出具了否定意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告，主要原因?yàn)楣娟P(guān)聯(lián)方存在資金占用事項(xiàng)。

公司原控股股東采取對(duì)外轉(zhuǎn)讓持有的龍凈環(huán)保上市公司股份的方式清償占用資金及利息。

5.2 風(fēng)險(xiǎn)提示

火電新建投資強(qiáng)度不及預(yù)期。

盡管相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間火電都將在我G能源發(fā)揮兜底保障作用，但碳中和仍舊是我G莊嚴(yán)承諾目標(biāo)，與此同時(shí)，如果“市場(chǎng)煤、計(jì)劃電”矛盾加劇也可能降低企業(yè)建設(shè)熱情，因此火電新建投資強(qiáng)度存在不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

火電靈活性改造進(jìn)展不及預(yù)期。

市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

伴隨市場(chǎng)熱度提升，煤電相關(guān)設(shè)備訂單放量，必然會(huì)重新吸引各類(lèi)企 業(yè)加入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)而存在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。

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